Nous développons un modèle théorique accompagné d’une analyse empirique montrant que la liquidé (fourchette de prix affichée) d’un ETF est fortement déterminée par des variables capturant le risque lié à la position détenue par le teneur de marché. Nous considérons la stratégie optimale de celui-ci dans un contexte où il lui est possible de gérer son stock d’ETF à la fois sur le marché secondaire du produit et via le mécanisme de création/rachat. Ce faisant, le teneur de marché doit arbitrer entre d’une part une concession sur le prix auquel il négocie l’ETF, et d’autre part le coût d’illiquidité qu’il supporte sur les actifs constituant le panier répliqué en cas de création/rachat. Nous montrons que cette concession est cruciale pour expliquer les caractéristiques de l’offre de liquidité sur un ETF. L’étude empirique réalisée sur un large échantillon d’ETF européens confirme le rôle clef joué par les variables liées au risque de position. Nous montrons en outre que la liquidité d’un ETF n’est liée à celle des actifs du panier qu’il réplique que lorsque le risque de position des teneurs de marché ne peut pas être géré efficacement sur le marché secondaire de l’ETF.
Abstract (EN)
We provide a theory and empirical evidence showing that the liquidity (quoted spread) of an ETF is strongly determined by inventory-risk related variables. We consider a risk averse market maker who optimally chooses to either manage her ETF position through trading, or resort to the ETF creation/redemption mechanism to exchange her residual inventory for the underlying basket. The trade-off between the ETF price concession and the cost of trading the basket is key in explaining liquidity provision in ETFs. Using data on European equity ETFs, we provide supporting evidence that ETF spreads depend on the risks and costs of inventory management. We also find that the ETF liquidity is linked with the basket liquidity only when market conditions make on-exchange inventory management unsuitable.
